일본은행이 9월 18일 정책금리를 연 1.0%에서 1.25%로 올렸습니다. 1995년 이후 31년 만의 최고 수준이며, 지난 6월 인상 이후 불과 3개월 만의 추가 조치입니다. 숫자만 보면 여전히 낮은 금리입니다. 그러나 '싼 엔화와 싼 대출'이라는 두 기둥 위에 일본 투자를 설계해 온 한국 자산가에게 이번 결정은 결코 가볍지 않습니다. 이제 질문은 금리가 낮은가가 아니라, 어떤 가격과 금융조건이어야 투자가 성립하는가로 바뀌었습니다.

핵심은 차입을 통해 수익률을 높이는 효과가 줄어든다는 점입니다. 순영업소득(NOI) 수익률이 대출금리를 웃돌면 차입이 자기자본 수익률을 끌어올리는 '정(正)의 레버리지'가 작동합니다. 1억엔 건물을 6,000만엔 대출로 매입하고 연 NOI가 400만엔, 대출금리가 2%라면 이자 120만엔을 내고 280만엔이 남습니다. 자기자본 4,000만엔에 대한 수익률은 연 7%입니다. 원금 상환·세금·취득비용·대규모 수선비를 제외한 단순 계산입니다. 그런데 실제 대출금리가 2.25%로 오르면 남는 돈은 265만엔으로 줄어듭니다. 금리는 0.25%포인트 올랐을 뿐인데 투자자 현금흐름은 약 5.4% 감소하고, 이를 메우려면 NOI가 3.75% 늘어야 합니다. 누적 1%포인트 상승이라면 필요한 NOI 증가율은 15%에 이릅니다. 실제 차입금리에는 가산금리가 붙고, 변동금리 재설정과 고정금리 만료 시점에 따라 부담이 달라진다는 점도 간과해서는 안 됩니다.

더 본질적인 위험은 매각 시점에 있습니다. 금융비용과 대체 금융상품의 수익률이 오르면 다음 매수자는 더 높은 자본환원율을 요구할 수 있습니다. 자본환원율은 연간 NOI를 자산가격으로 나눈 비율입니다. NOI 400만엔 건물에 자본환원율 4%를 적용하면 가치는 1억엔이지만, 4.5%로 높아지면 약 8,889만엔으로 떨어집니다. 원래 가치를 지키려면 NOI가 450만엔, 즉 12.5% 늘어야 합니다. 금리 상승이 자본환원율에 기계적으로 전이되지는 않으며, 이는 가격 하락 전망이 아닌 민감도 분석입니다. 그러나 '소득의 성장'과 '가격의 성장'이 분리될 수 있다는 사실은 이번 금리 국면에서 투자자가 주목해야 할 대목입니다.

반대 방향의 힘도 존재합니다. 주택 구입 대출 부담이 커지면 임차를 유지하는 가구가 늘어날 수 있고, 금융비용과 공사비 상승은 신규 공급을 지연시킬 수 있습니다. 수요는 유지되고 공급은 줄어드는 지역이라면 기존 임대자산의 협상력은 오히려 강해질 수 있습니다. 다만 시장 모집 임대료 상승이 곧 내 건물의 수입 증가를 뜻하지는 않습니다. 기존 계약 임대료는 천천히 움직이고, 임차인 교체 과정의 공실과 원상복구비, 관리비 상승이 인상분을 잠식합니다. 매입 검토는 주변 호가가 아니라 실제 체결된 계약서와 비용 내역에서 출발해야 합니다.

환율 역시 단선적으로 읽어서는 곤란합니다. 금리 인상 당일에도 엔화는 약세를 보였습니다. 환율은 상대국 금리와 이미 반영된 기대, 향후 정책 경로가 뒤섞여 움직이기 때문입니다. 한국 투자자에게 중요한 것은 원화 대비 엔화 가치이며, 엔화 강세는 기존 보유자의 원화 환산가치를 높일 수 있지만 신규 매수자에게는 투입 원화의 증가를 뜻합니다. 환차익을 전제해야 목표 수익에 도달하는 계획이라면 그만큼 환율 전망에 대한 의존도가 높다는 뜻입니다.
일본은행이 향후 금리 인상의 속도와 시기를 경제·물가·금융 여건에 따라 결정하겠다는 입장을 밝힌 만큼, 투자자는 추가 인상 가능성까지 계산해야 합니다. 차입비용이 높아지면 매수자가 감당할 수 있는 가격이 낮아져 매도 호가와 매수 제시가의 간극이 벌어질 수 있습니다. 차입비율이 높은 보유자가 차환 시점에 감정가 하락이나 대출비율 축소를 맞으면 추가 자기자본을 투입하거나 매각을 검토해야 할 수 있습니다. 이 과정에서 충분한 자기자본과 보유 여력을 갖춘 투자자의 협상력이 커질 수 있습니다.

그렇다면 얼마에 사야 할까요. 앞선 사례에서 대출금리가 3%로 높아지고 매입가격 대비 대출비율 60%, 목표 자기자본 수익률 연 7%를 유지한다고 가정하면, NOI 400만엔으로 감당할 수 있는 매입가격은 약 8,696만엔입니다. 매입가격의 60%에 대한 이자와 나머지 40%에 대한 목표 수익을 합치면 매입가격의 4.6%가 필요하기 때문입니다. 1억엔이라는 종전 가격보다 약 13% 낮아져야 같은 수익률이 성립하는 것입니다. 앞서와 같은 비용 제외 조건을 적용한 단순 계산이며, 실제 매입가 상한은 취득비용과 수선비, 원금 상환조건까지 반영해 판단해야 합니다.

이처럼 매입가격은 현재 임대수입과 실제 대출조건에서 역산해야 합니다. 여기에 금리 추가 상승과 매각 시 자본환원율 확대를 동시에 적용해도 보유를 지속할 수 있는지 확인해야 합니다. 대출 만기와 현금 여력을 함께 설계해 매각 시점을 스스로 선택할 수 있어야 하며, 매입 이후에는 공실 최소화와 비용 통제, 체계적 시설관리로 NOI를 높여야 합니다. 매입가격을 검증하는 투자자문과 보유 중 소득을 개선하는 자산관리 역량이 함께 필요한 이유입니다.

일본 부동산 투자의 질문은 이제 '금리가 아직 낮은가'에서 '이 가격에 사서 금리가 더 올라도 보유할 수 있는가'로 바뀌었습니다. 금리 정상화 시대의 승부는 빌릴 수 있는 돈의 크기가 아니라, 적정가격을 지키고 필요한 기간만큼 보유할 수 있는 힘에서 갈릴 것입니다.

*김용남 대표이사 사장은 대한민국 1위 중소형 빌딩 자산관리 및 해외부동산 투자자문 기업 글로벌PMC(주)를 2004년 설립한 이후, 빌딩 매입부터 운영관리·매각에 이르는 전 과정을 직접 설계하고 실행하며 시장의 기준을 만들어온 부동산 전문가다. 부동산학 박사(PhD)로서 CCIM·FRICS·CPM·SIOR 등 국제 공인 자격을 보유하고 있으며, CCIM Institute Region 13(한국·일본·대만 총괄) 차기 회장(2028년 취임 예정)으로 선출돼 국제 무대에서도 한국 상업용 부동산 산업의 위상을 높이고 있다. 글로벌PMC는 세계적인 상업용 부동산 네트워크 CORFAC International의 국내 유일 회원사로서 미국·일본·유럽 시장을 아우르는 글로벌 투자자문 서비스를 제공하고 있다.