[서울=뉴스핌] 한태봉 전문기자 = 최윤범 회장 측의 고려아연 자사주 공개매수 결과 총 11.26%의 추가 지분(의결권 없는 자사주 9.85% + 의결권 있는 베인캐피탈 지분 1.41%)을 확보했다. 당초 계획이었던 20% 목표치(의결권 없는 자사주 17.5% + 의결권 있는 베인캐피탈 지분 2.5%)에는 크게 못 미치는 결과다.

◆ 방어 무기 사라진 최윤범 회장 고민 깊어져

이렇게 되면 현 고려아연 경영진 지분율은 우호지분까지 다 포함해도 35.40%(기존 지분 33.99%+베인캐피탈 1.41%)에 그친다. 반면 영풍∙MBK 지분율은 38.47%로 3.07%포인트 더 높다.  

최종 결과를 확인한 전문가들은 대세가 크게 기울었다는 평가다. 결국 시간의 문제일 뿐 최윤범 회장이 경영권 방어에 성공할 뾰족한 묘수가 안 보이기 때문이다. 아쉬움으로 지적되는 건 최윤범 회장 측이 영풍과 MBK파트너스와의 '경영협력계약 이행금지 가처분 신청'을 취하했다는 점이다.

시장에서는 최윤범 회장 측의 중요 방어전략으로 인식했던 만큼 이번 가처분 취소로 최 회장 측의 방어무기가 사라졌다는 관측이다. 특히 법원 판단에 따라 최 회장 측에 우호적인 여론 형성을 기대하는 분위기도 있었던 만큼 아쉽다는 평가다.

◆ 공개매수 자사주 9.85% 소각 시 의결권 더 벌어져

이번 경영권 분쟁의 핵심적인 문제 중 하나는 고려아연 현 경영진이 어렵게 공개 매수한 자사주 9.85%는 의결권이 없다는 사실이다. 이를 우호적인 제3자에게 매각해야만 의결권이 살아난다.

하지만 주주가치 제고를 위한 자사주 매입이므로 이사진이 배임 논란을 피하려면 무조건 매입한 자사주를 소각할 수밖에 없다. 만약 공개 매수한 9.85%의 자사주를 소각하면 의결권 지분율은 어떻게 변할까?

이렇게 자사주 9.85%를 소각할 경우 현 고려아연 경영진 지분율은 우호지분까지 다 포함해도 39.26%(기존 지분 37.7%+베인캐피탈 1.56%)에 그친다. 반면 영풍∙MBK 지분율은 42.67%다. 격차가 3.41%포인트로 더 벌어지게 된다. 엄청난 격차는 아니지만 기관∙소액주주 등의 유통물량 추정치가 6.71%로 너무 낮은 게 문제다.

고려아연이 보유한 기존 자사주 2.68%(공개매수 자사주 소각 전 2.40%)도 의결권이 없다. 이 중 매수 후 6개월이 경과된 일부 물량만이 제3자 매각을 통해 의결권 회복을 시도할 수 있다. 그런데 연말 기준 매수 후 6개월 경과 물량은 1.4% 수준이다. 따라서 이 역시 효과적인 방어 수단이 되기는 어렵다.

◆ 주총 승리 확실한 50% 의결권은 양 쪽 다 실패

현 시점에서 의결권 없는 자사주 12.25%(공개매수 자사주 9.85% + 기존 자사주 2.40%)를 제외하면 최대 출석 가능 주식수는 기존 주식의 87.75% 수준이다. 적대적 M&A의 성공여부는 결국 주주총회에서 결정된다.

문제는 주총 특별결의가 아닌 보통결의 사항이라도 출석주주의 과반수인 50% 의결권을 확보해야 안건을 통과시킬 수 있다. 따라서 여전히 영풍∙MBK도 100% 승리를 확신할 수는 없다. 하지만 상당히 유리한 고지를 차지한 것도 사실이다.

또 다른 변수는 현재 최윤범 회장 측 우호세력으로 분류된 주주가 실제 주주총회 의결 시 100% 최 회장을 지지한다고는 아무도 보장할 수 없다는 점이다. 혹시라도 우호세력 중 일부의 기권표가 발생하면 최회장에게는 절대적으로 불리하다.

결론적으로 현재의 지분구조로는 최 회장 측의 승리가능성은 낮다. 반면 1~2개의 변수라도 발생하면 주총에서 패배할 확률은 크게 높아지게 된다. 반면 공격자인 영풍∙MBK도 확실한 승리를 위해서는 추가적인 고려아연 주식 매수가 필요하다.

이에 따라 치열한 고려아연 주식 장내매수 경쟁이 전망된다. 이런 가운데 방어자인 최 회장 측은 이미 영풍정밀 공개매수로 무려 1922억원을 소진했다. 원래도 부족했던 방어자금이 더 부족해 진 셈이다. 최 회장 측의 적극적인 장내매수가 쉽지 않아 보이는 이유다.

공격자인 MBK 입장에서도 추가적인 장내 매수는 부담이다. 경영권 분쟁 전에 50만원대에 불과했던 고려아연 주가가 현재 130만원대로 폭등한 상태다.

만약 MBK가 최종적으로 경영권 확보에 실패할 경우 고가에 매수한 주식은 큰 폭의 손실로 이어질 확률이 높아 조심스럽다. 그럼에도 시장에서는 양 측의 지분율 격차가 근소한 만큼 장내 매수 경쟁이 격화될 것을 기대하고 있다. 이에 따라 고려아연의 주가도 연일 상승세를 기록 중이다.

◆ 국민연금이 최대 변수…의결권 행사 어디로?

가장 큰 변수는 국민연금이다. 2024년6월말 기준 약 7.8%의 지분을 보유한 국민연금은 확실한 캐스팅보트 역할이 가능하다. 시장의 궁금증은 국민연금이 이번 고려아연의 공개매수에 얼마나 응했는지에 쏠려 있다.

국민연금도 결국 수익성이 중요한 기관이다. 따라서 89만원의 매력적인 공개매수 가격에 일부 지분은 처분했을 가능성이 제기된다.

또 최근 고려아연 주가가 급등함에 따라 장 내에서의 일부 지분 매도 가능성도 높다. 그렇다 해도 5% 이상의 지분은 남아 있을 거라는 관측이 지배적이다. 5%만 돼도 캐스팅보트 역할을 하기에는 충분하다. 고려아연 경영권 분쟁에서 국민연금의 영향력이 여전히 막강한 이유다.

실제 주주총회가 열릴 경우 국민연금은 '수탁자책임전문위원회'를 열어 의결권 행사 방향을 논의할 전망이다. 국민연금이 어떤 선택을 할지는 아직 예측불허다. 여론이 어떤 방향으로 쏠릴지도 변수 중 하나다.

◆ 승기 잡은 MBK…임시주총 소집 청구

이번 경영권 분쟁에서 영풍∙MBK가 유리한 상황인 건 분명하다. 특히 MBK가 가장 우려했던 건 고려아연의 자사주 고가매수다. 주당 89만원에 목표치를 다 매수했을 경우 약 3조2200억원의 자금이 소요돼 고려아연 재무구조에 타격이 불가피한 상황이었다.

고려아연의 자사주 공개매수 목표치는 총 발행물량의 17.5%였는데 실제로는 절반이 조금 넘는 9.85%에 그쳤다. 이에 따라 자금 소요규모도 1조8100억원 수준으로 축소됐다. 이는 MBK에 긍정적이다. 고려아연의 재무구조에 손상이 덜 갈수록 '인수 후 재매각'을 노리는 MBK 입장에서는 높은 차익이 기대 돼 이득이다.

이에 고려아연의 자사주 공개매수 결과가 발표 된 28일 오후에 영풍∙MBK는 전격적으로 임시 주총 소집을 청구했다. 신규 이사 선임의 건과 집행임원제 도입을 위한 정관 변경의 건을 결의하기 위한 임시 주주총회 소집 요구 내용증명이다.

핵심은 사외이사 12명과 기타비상무이사 2명의 신규선임이다. 강성두 영풍 사장과 김광일 MBK파트너스 부회장이 기타비상무이사로 추천됐다.

현재 고려아연 이사진은 영풍 쪽 인사인 장형진 회장을 포함해 총 13명이다. 그런데 고려아연 정관상에는 '이사 최대 인원수' 제한이 없다.

따라서 이론적으로는 영풍∙MBK 쪽의 제안대로 총 14명의 신규 이사 선임에 성공하면 고려아연 이사회를 장악할 수 있게 된다. 이에 맞서 최 회장 측인 현 고려아연 이사회는 임시 주총 개최를 거부하며 시간을 벌 가능성이 높다. 신규 이사 선임은 주주의 4분의 1이 출석하고 출석한 주주의 과반이 동의하면 통과되는 보통 결의 사항이다. 

따라서 앞으로도 지루한 법정공방과 국민연금의 의결권 행사 방향 등에 따라 예측불허의 상황이 전개될 것으로 관측된다. 가장 큰 변수는 여론의 급격한 쏠림으로 국민연금을 움직여 승부가 갈릴 가능성이다. 이에 따라 양 측의 여론전도 더 치열하게 전개될 전망이다.

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