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[서울=뉴스핌] 오상용 글로벌경제 전문기자 = 지난 2009년 `경제와 자산시장의 패러다임이 저물가 저성장 저금리를 특징으로 하는 뉴노멀로 들어섰다`고 선언했던 핌코가 `백 투 더 퓨처(Back to the Future)`라는 새로운 키워드를 들고 나왔다.

글로벌 채권시장에 여전히 막강한 영향력을 행사하는 핌코는 "미국 국채시장이 1980~90년대로 회귀할 수 있다"고 했다. 이러한 경고는 1~2년짜리 단기 전망이 아닌 수십년 단위의 장기 전망에 바탕하며 자산시장의 큰 마디를 나누게 될 거대 전환을 담고 있다.

당장의 국채시장 흐름은 그날 그날의 수급과 매크로 지표, 연준 정책 방향 등에 의해 오락가락할 테지만 수면 아래의 큰 조류는 30~40년전의 해로(海路)로 복귀할 수 있다는 이야기다. 이를 추동하는 동인은 익숙한 것이다. 미국의 방만한 재정정책과 그에 따른 기간 프리미엄(Term Premium)의 부활이다.

1. 불안과 의심의 론도

작년말 3.8%대로 후퇴했던 미국 10년물 국채금리는 새해 들어 50bp 상승, 지난달말 한때 4.3%를 넘어섰다. 최근 5거래일 동안에는 다시 고도를 낮춰 4.13%대로 물러났다. 미국의 경기와 물가는 여전히 뜨겁다는 판단, 그로 인해 연방준비제도의 금리인하가 당초 기대보다 상당히 지연될지 모른다는 불안, 그 판단과 불안이 타당한가에 대한 의심이 순번을 바꿔가며 시장을 움직였다.

연초 10년물 금리를 50bp 가까이 밀어올린 동력은 기대 이상으로 강했던 고용시장과 인플레이션 재가속 위험을 불러온 물가지표다. 금융환경의 과도한 이완과 끈적한 인플레이션을 경계한 연준 인사들의 매파적 발언도 가세했다. 자산시장 여기저기서 나타나고 있는 `비이상적 충만(Irrational Exuberance)`의 조짐은 연준의 경계심을 자극하기 좋았다.

미국 10년물 국채수익률 추이, 100일 이평선과 200일 이평선. [사진=koyfin]

반면 경기 사이클 후반부에 빈발하는 혼재된 매크로 신호는 수시로 의심을 키운다. 온기를 머금고 있다 해도 경제는 정점을 지나 둔화 경로에 있고 그 과정에서 약한 고리들의 균열음은 지속되기 때문이다.

신용카드와 오토론의 연체율 상승, 바닥을 드러낸 가계의 초과 저축, 그럼에도 여전히 추세를 밑도는 저축률(=추세 이상의 소비)은 미국의 소비가 언제까지 무탈할 수 있을지 의구심을 낳는다. 나아가 저소득층을 중심으로 위축되는 소비는 이들이 주로 몸 담고 있는 일터의 매출을 떨어뜨려 고용 안정성을 위협할 수 있다.

이런 류의 의심이 시장 예상을 밑도는 경기지표와 만나면 간밤(3월5일)처럼 장기물 금리를 다시 아래쪽으로 잡아 당기게 된다.

간밤 공개된 미국의 2월 ISM 서비스업지수는 52.6을 기록, 한달 전보다 0.8포인트 떨어졌다. 시장 예상(53)에 다소 못미친 결과다. 하위항목을 보면 고용지수는 2.5포인트 내린 48.0을 기록하며 기준선(50) 밑으로 내려왔고, 인플레이션 선행지표인 지불가격지수는 64.0에서 58.6으로 떨어졌다.

10년물 국채 금리는 ISM지수가 보낸 고용 둔화와 인플레이션 둔화 신호에 호응했다 - 전일보다 7bp 내린 4.13%에 거래를 마쳤다. 이달 중순까지 회사채 발행과 국채 발행이 없는 점도 국채금리 하락(국채가격 상승)에 힘을 보탰다. 

2. 핌코 "80~90년대 기간 프리미엄으로 회귀"

여기까지는 아주 짧은 마디의 움직임이다. 글 머리에서 언급한 핌코의 경고는 긴 시간축에 걸쳐 나타날 변화에 대한 것으로 당장의 트레이딩에는 별 도움이 안될 수 있고 검증에도 제법이 시간이 걸린다.

다만 수면 아래의 조류 변화를 살피지 않고 옛 항로를 고집하다가는 전혀 예상치 못한 항구에 다다르거나, 전에 없던 암초를 마주할 수 있다. 핌코는 이에 대해 거의 모든 자산에 광범위한 영향을 미치게 될, "이 시대 금융시장을 규정하게 될" 변화라고 했다.

거대한 변화는 국채시장의 *기간 프리미엄(텀 프리미엄)에 대한 것이다.

*기간 프리미엄은 말 그대로 채권 만기별 이자에 적용되는 일종의 웃돈이다. 100만원을 빌리면서 1년 뒤 갚겠다는 사람과 10년뒤 갚겠다는 사람에게 동일한 이자를 요구할 수는 없다. 10년 동안 자금이 묶이는 데 따르는 기회비용을 보상받아야 하고, 무엇보다 그 사이 물가상승률이 화폐 가치를 얼마나 갉아먹을지를 고민해야 한다. 또한 10년이라는 만기 동안 채무자가 나에게 뿐만 아니라 여기저기서 계속 빚을 끌어다 쓸 수 있으니 만기 때 제대로 돈을 돌려받을 수 있을지(상환 위험)도 감안해야 한다. 이 모든 것을 고려한 이론적 웃돈이 기간 프리미엄이다.

핌코는 정부의 방만한 재정정책으로 미국 국채시장이 지난 1980~1990년대로 회귀할 수 있다며 "이는 2008년 금융위기 이후 평균 50bp로 주저 앉은, 심지어 마이너스를 나타내기도 한 `기간 프리미엄`이 과거의 높은 수준으로 회귀하는 것을 의미한다"고 했다.

미국 10년물 국채 수익률의 텀 프리미엄 추이 [사진=핌코]

핌코의 `비전통적 전략 부문`의 최고투자책임자(CIO)인 마크 세이드너는 "상식적으로 더 긴 만기의 채권을 인수한 투자자는 높아진 위험 노출도에 따라 더 많은 보상(프리미엄)을 받아야 하지만, 현재 미국 국채시장은 그 로직을 따르지 않고 있으며 수익률 곡선이 역전된 상태"라면서 "이 흐름이 지속되지 않을 가능성이 높다"고 했다.

단순히 연준의 금리인하가 불러올 수익률 곡선 `불 스티프닝(단기영역 수익률의 하락으로 국채수익률 곡선이 가팔라지는 것)`과 그에 따른 국채 금리의 정배열 가능성만을 염두에 둔 게 아니다.

그는 "역전된 곡선의 가장 일반적인 수정 방식은 연준이 단기 정책금리를 인하하면서 이뤄지는데, 이는 시장 참여자와 연준 인사들 모두 연내 나타날 것으로 예상하는 대목"이라면서 "그러나 수익률 곡선은 이 정도 선에 그치지 않고 기간 프리미엄의 부활로 한층 더 교정되는(베어 스티프닝) 더 큰 변화의 가능성 위에 놓여 있다"고 말했다.

osy75@newspim.com