CEC 인수로 고수익성 영역까지
'실패 위험 최소' 프리미엄 보강
인수 계기 이익 증폭 방정식 완성
밸류 부담 있지만 시세 하단 강화
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<'서학개미 픽' STRL ①토목→AI 인프라 시공사 변신, 올해 2배>에서 이어짐
[서울=뉴스핌] 이홍규 기자 = 주가 급등의 성과는 실적이 뒷받침한다. 올해 2분기 매출액이 6억1450만달러로 21% 증가한 가운데 매출총이익률은 23.3%로 400bp 상승했다. 사업의 핵심 축인 E-인프라의 영업이익률 28.3%는 과거와는 차원이 수치다. 수주잔액도 20억1000만달러로 24% 증가해 매출 확실성도 확보했다.
◆역량 발휘는 '이제'
주가는 3배가 올랐지만 STRL의 쌓아온 역량 발휘는 이제 막 시작됐다. 데이터센터 시공의 표준화·모듈화가 확대되면서 숙련도는 오르고 원가는 떨어지는 경제성을 확보하기 시작한 가운데 CEC퍼실리티 인수(5억500만달러, 이달 1일 완료)를 통해 수익성이 높은 전기·기계설비 시공까지 이제 막 내재화했기 때문이다.
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| 스털링인프라스트럭처 2025년 2분기 결산 보충자료 갈무리 [자료=스털링인프라스트럭처] |
전기·기계설비 시공은 전체 공사비의 과반을 차지하는 핵심 공종으로 수익성이 높다. 데이터센터에서 전기와 기계설비 시공은 비유하자면 각각 심장(전력)과 폐(냉각)를 설치하는 것과도 같은데 관련 작업에서 실패 시 데이터센터 운영업체 입장에서는 손실이 눈덩이처럼 커지기 때문에 업체 선정을 신중히 한다.
데이터센터의 연간 가동률은 사실상 100%가 요구된다. 데이터센터에서 '멈춤' 현상이 일어나면 세계 수만개 기업이 마비 상태에 이를 수 있다. 발주처 입장에서는 '저렴한 업체'보다 '절대 실패하지 않을 업체'를 찾는 게 통상적이다. 무결점 시공이 가능한 업체는 찾기가 힘들어 발주처는 높은 공사비도 지불한다. 비교적 고수익성인 이유다.
어떻게 보면 스텔링이 CEC를 인수한 것은 단순히 시공 역량을 산 게 아니라 '프로젝트에서 실패하지 않는 성공 보증서'를 산 셈이다. 종전 CEC는 매출액과 수주잔액의 80% 이상이 반도체를 비롯한 제조, 데이터센터 등 미션 크리티컬 프로젝트(절대 멈추면 안 되는 시설)에서 나왔다. 2년 동안의 연평균 성장률은 20%, 마진 역시 최상위 수준이었다.
◆"이익 증폭 방정식 완성"
STRL의 이익 증폭 방정식은 CEC 인수를 계기로 완성됐다. 구체적으로 마진의 중장기 목표치는 파악되지 않았지만 과거 인수들이 마진을 20%대로 끌어올린 것처럼 CEC 역시 수익성을 한층 더 높일 가능성이 있다. 데이터센터 시공에서 표준화 비중이 높아지는 추세여서 CEC 편입 효과는 시간이 갈수록 커질 것으로 전망된다.
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| 스털링인프라스트럭처 포워드 PER 5년 추이 [자료=코이핀] |
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| 스털링인프라스트럭처 연간 실적 애널리스트 컨센서스 [자료=코이핀] |
물론 투자 관점에서 주가 급등에 의한 밸류에이션은 부담이다. STRL의 포워드 PER은 34배, EV/포워드 EBITDA는 20배로 건설 업종은커녕 성장주 기준으로 높은 축에 속한다. 시킹알파에 의하면 PER은 과거 5년 평균값이 16배, 업계 중앙값이 21배다. EV/EBITA는 각각 9배와 13배다.
하지만 앞으로 STRL이 과거의 평범한 토목회사 수준으로 평가받을 가능성은 낮아 보인다는 게 월가의 견해다. 앞서 DA데이비슨의 브렌트 털먼 애널리스트는 CEC 인수 효과를 거론함녀서 STRL의 목표가를 종전의 265달러에서 355달러로 상향(8월)했다.
애널리스트들은 데이터센터 특수 시공업체로서의 지위, CEC 인수로 완성된 수직통합에 따른 마진 향상이 구조적으로 더 높은 프리미엄을 정당화한다고 본다. 일반 토목회사 때와 다르게 STRL의 주가 바닥은 훨씬 단단해졌다는 것이다.
STRL의 재무 상태는 주가 바닥론 강화론을 뒷받침한다. 현재 STRL은 순현금 포지션으로 올해 6월 말 기준 그 규모가 4억달러(현금·현금성자산에서 총차입금을 뺀 값)에 달한다. 사실상 무차입 경영 상황인 셈으로 추가 인수나 성장 투자의 여력이 존재한다.
다만 성장과 마진 모두에서 유리한 조건이 갖춰진 STRL에도 데이터센터 사업 의존도를 높여가는 것은 양날의 검이다. AI 투자 속도가 둔화될 경우 수주 자체가 급속히 위축될 가능성이 있다. 또 대부분이 고정가격 계약으로 이뤄져 자재비 급등이나 공사 기간 지연 시 마진이 직격탄을 맞을 수 있다.
bernard0202@newspim.com
