[뉴스핌=이강혁 기자] 삼성은 지주회사 체제로 가는걸까 마는걸까. 3세경영을 위한 계열분리는 곧 현실화될까 먼 미래의 얘기일까.

삼성그룹의 사업·지배구조 개편작업이 진행되면서 증권가를 중심으로 다양한 관측이 쏟아지고 있다. 이건희 삼성전자 회장 자녀들의 후계구도와 맞물려 시장의 뜨거운 감자다.

투심은 요동치고 있다. 외국계 투자자들까지 합류하면서 뭉칫돈이 연일 수혜주 찾기에 투입되고 있다. 이 회장이 급성 심근경색으로 쓰러진 이후 마음급한 투자자들의 수혜주 공략은 더 심해졌다.

삼성전자, 삼성물산, 삼성생명 등 그룹의 사업과 지배구조 핵심 계열사들 주가는 연일 급등세를 보였고 범삼성 관계사들까지도 덩달아 수혜주로 꼽히며 때아닌 혜택을 누리고 있다.

심지어 한 증권사 애널리스트는 이맹희씨(이재현 CJ 회장 부친)의 상속소송 제기로 악화된 삼성과 CJ의 관계가 3세경영 시대에는 좋아질 것이란 전망까지 내놔 투심을 부추겼다. CJ그룹 일부 계열사는 상반기 세월호 참사 여파로 악화된 실적에도 불구하고 주가가 이유없이 상승하는 웃지못할 상황이 연출되기도 했다.

침체의 늪에서 벗어나지 못하는 증권업계 입장에서 삼성의 사업·지배구조 개편작업을 둘러싼 이슈는 상반기 최대 이벤트가 되고 있는 셈이다.

 ◆나쁠 것 없지만 현행법상 실익없어 매력 떨어져

사실 삼성에게도 이런 분위기가 나쁠 것은 없다. 최고경영자(CEO)들 입장에서 이유가 어떻든 주가상승은 당연히 경영성과의 일부인데다 얽히고 설킨 계열사 지분관계상 이익도 만만치 않다. 지주사 전환 또한 여건이 조성된다면 경영효율화와 경쟁력 제고를 위해 지배구조 단순화 작업을 진행하는 마당에 굳이 마다할 이유가 없다.

그럼에도 삼성 내부는 상당한 우려감을 가지고 이런 현상을 지켜보는 중이다. 호재성 투심이 언제 반삼성 정서의 부메랑으로 돌아올 지 걱정하는 목소리도 나온다. 삼성 내부의 한 관계자는 "증권가 애널리스트들이 내놓는 각종 보고서가 삼성이 추진하는 방향성을 제대로 읽고 있다고 말할 수 없다"며 "투자자(개미)만 괜한 손해를 볼 수 있는 문제여서 조심스럽기도 하다"고 말했다.

삼성이 내부와 외부 전문가들을 동원해 관련법 등을 꼼꼼하게 따져가면서 수십번, 수백번씩 시뮬레이션을 거쳐 이루어지는 일련의 개편작업이 단순한 시각에서 단정적인 분석으로 이어지는 것 아니냐는 게 이 관계자의 견해다.

실제 삼성은 지주사 전환이든, 금융지주사 도입이든, 3세들의 계열분리이든. 단 한번도 어떤 방향성을 가지고 입장을 명확히 밝힌 적이 없다. 지금까지 나온 분석들은 모두가 외부의 시각이다. 삼성 계열사의 한 고위 관계자는 "사업 효율화 측면에서 빠른 의사결정이 이루어지면서 외부에서 상당한 속도감을 느낄 수 있겠지만 긴 호흡을 가지고 봐야할 문제이지 섣부르게 예측하는 건 리스크가 크다"고 전했다.

삼성은 일단 지주사 전환 여부를 어느 한쪽으로 단정적으로 볼 문제는 아니라고 설명한다. 향후 관련법 개정 등으로 지주사 전환의 적기가 올 수도 있겠지만 당장은 지주사 전환에 대해 상당히 회의적이다. 현행법상에서 지주사 체제로 전환하는 것은 실익이 없다는 판단이다.

증권가의 전망은 대체적으로 이렇다. 삼성의 지배구조는 삼성에버랜드→삼성생명→삼성전자→삼성SDI→삼성물산→삼성에버랜드로 이어지는 순환출자 구조다. 이 고리를 끊어 지주사 체제로 전환하리라는 전망이다. 삼성전자를 에버랜드와 합병해 지주사로 전환한 뒤 삼성생명을 아예 자회사로 편입시키는 방안도 거론되고 있다.

삼성전자를 인적 분할해 삼성전자홀딩스를 만든 다음 순환출자 구조에 최상단에 있는 에버랜드와 합병하는 방안으로 삼성전자홀딩스에 대한 이 회장 일가의 지분율을 끌어올리는 한편 삼성생명은 상호출자 고리를 해소하기 위해 기존 삼성전자홀딩스 지분을 매각한다는 시나리오다.

이경우 에버랜드와 합병한 삼성전자홀딩스가 삼성생명과 삼성전자의 사업자회사 그리고 삼성전기, 삼성SDI, 삼성디스플레이를 안정적으로 지배할 수 있다. 삼성물산도 인적분할을 통해 삼성물산홀딩스를 만들어 삼성물산 사업자회사와 삼성종합화학, 제일기획, 삼성SDS 등을 아래에 두게 한다. 이 회장 일가는 삼성전자홀딩스와 삼성물산홀딩스 지분율을 각각 25%, 22%까지 확보할 수 있고 삼성전자홀딩스가 확보할 수 있는 삼성생명 지분율은 40.1%다.

삼성전자홀딩스, 삼성물산홀딩스, 에버랜드홀딩스를 각각 분할 설립한 뒤 지주회사간 인수합병(M&A)을 실시할 것이란 관측도 나온다. 삼성전자홀딩스, 삼성물산홀딩스, 에버랜드홀딩스가 합병한 지주사를 이 부회장 등 오너일가가 지배하고 그 아래 삼성전자, 삼성물산, 에버랜드, 삼성전자와 삼성금융지주(신규설립한 금융지주사)를 거느리는 구조다. 삼성금융지주는 삼성생명, 삼성화재, 삼성증권, 삼성자산운용을 하위에 두게 된다.

그러나 이런 관측들이 당장 현실화되기는 어렵다는 게 삼성 내부의 시선이다. 사업에 투자할 돈을 경영권 방어에 써야할 사태가 벌어질 수 있는데 굳이 뭉칫돈을 들여 서두를 이유도 없다는 게 삼성 관계자들의 공통된 반응이다.

단적으로 공정거래법과 금융지주사법 등 현행법상에서 삼성생명이 보유한 삼성전자 지분 7.21%에 대한 처리는 쉽지 않은 문제다. 삼성생명 등 금융계열사와 삼성전자의 고리를 끊어줘야 금산분리가 가능한데 이경우 삼성전자에 대한 지배력 약화에 대한 해결책도 동시에 나와야 한다. 문제는 삼성생명(7.21%)과 삼성화재(1.26%)가 갖고 있는 삼성전자의 지분 가치는 시가 기준으로 17조~18조원에 달한다는 것이다. ([재계노트] 삼성 순환출자 정리, 생명-전자 고리 쉽지않네/ 본지 4월25일자 참조)

이를 받아줄 계열사 또는 이 회장 일가에서 매수 주체는 사실상 찾기 어렵다. 특히 신규 순화출자 금지, 지배권 변화 최소화의 전제조건 속에 매수할 주체를 찾아야 한다고 가정하면 삼성의 후계구도 변경작업의 최대 난제중 하나다.

삼성 관계자는 "큰 줄기의 순환출자 고리는 유지하되 각 계열사별 거미줄처럼 얽혀있는 출자구조를 부담되지 않는 선에서 단순화하는 것 이상은 현재로는 실익이 없어 고려하지 않고 있다"고 말했다.

 ◆포스트 이건희 시대..3세경영 계열분리는 장기적으로

이 회장의 입원치료가 한달째 이어지면서 이재용 부회장과 이부진·서현 사장 등 삼성 3세경영 시대가 멀지 않았다는 분석이다. 이 회장의 건강상태가 회복세를 보인다는 게 삼성 측의 설명이지만 경영일선 복귀가 가능할지는 현재로써 누구도 장담할 수 없는 분위기다.

증권가는 이에 따라 이 부회장이 전자와 금융을 중심 축으로 그룹을 승계하고 이부진=호텔, 이서현=패션 등으로 계열분리를 예측 중이다. 선대 이병철 창업주 시대에서 이 회장 시대로 넘어오는 과정에 이루어진 범삼성가의 계열분리를 토대로 만든 전망이다.

사실 이 부회장 등 3세들이 지분을 대량으로 보유한 지배구조 핵심인 비상장사들이 최근 잇따라 상장 계획을 발표하면서 3세경영 시대는 급물살을 타는 분위기다. 그러나 3세들의 계열분리 문제는 당장 현실화되기 어렵다는 게 삼성 내부의 지배적인 시각이다.

이미 각자의 분야에서 3세경영은 이루어지고 있지만 삼성을 무 자르듯 떼어 누군가의 몫으로 넘겨 독립시킨다는 것은 현실적으로 쉽지 않은 문제라고 보는 것이다.

때문에 삼성 주변에서는 3세들로 경영승계가 빠르게 이루어지더라도 글로벌 경영환경을 고려해 이 부회장을 중심으로 3세들의 공동경영은 상당히 오랜기간 이어질 것으로 점치고 있다.

선대의 계열분리가 빠르게 진행된 이유 중 하나가 형제간 경영권 분쟁 위험이었다는 점을 감안하면 현재 이 부회장과 부진·서현 사장 삼남매의 경우와는 사정이 완전히 다르기 때문이다.

재계 관계자는 "이 부회장이 핵심 축을 중심으로 경영을 이끌고 두 동생이 전자와 금융 이외의 사업분야를 맡아 경영하면서 삼남매가 협력하는 방향이 맞을 것"이라며 "계열분리는 단순히 오너일가에 국한된 것이 아니고 수십만의 삼성 임직원과 외국계 투자자 등이 걸려있는 문제"라고 말했다.

[뉴스핌 Newspim] 이강혁 기자 (ikh@newspim.com)