[서울=뉴스핌] 황숙혜 기자 = 일본 토요타 자동차(7203)가 3조엔어치의 상호출자 지분을 시장에 풀 움직임이라는 소식에 전후 일본식 자본주의를 지탱해 온 이른바 '게이레츠 상호 출자' 체제의 종료 여부가 다시 뜨거운 감자로 부상했다 

인공지능(AI) 도구를 이용해 방대한 분량의 보고서와 공시, 외신 보도를 분석한 결과 이번 지분 매각은 단순한 대형 블록딜이 아니라 자본시장의 구조와 직접적인 연결고리를 갖는 움직임이라는 해석이 우세한 것으로 확인됐다. 

로이터에 따르면 토요타는 은행과 보험 등 금융기관이 보유한 전략 지분 약 3조엔(190억달러)에 이르는 물량을 정리하는 방안을 검토하고 있다.

소식통에 따르면 미쓰비시 UFJ 파이낸셜 그룹과 스미토모 미쓰이 등 주요 거래 은행들이 '관계 유지'를 명분으로 쥐고 있던 토요타 주식을 시장에 내놓고, 토요타는 이 가운데 일부를 자사주 매입으로 받은 뒤 나머지를 투자자들에게 넘기는 구조가 논의되고 있다.

최종 규모와 일정은 각 금융기관의 의사에 따라 달라질 수 있고, 상황에 따라 계획이 축소되거나 무산될 가능성까지 열어두고 있지만 방향성만으로도 일본 기업 지배구조 개혁의 상징적 분기점으로 받아들여지는 모양새다.

전후 일본 재계는 은행·보험·제조·상사를 촘촘한 지분 관계로 얽어 놓은 케이레츠 구조를 통해 적대적 인수합병을 막고, 거래 관계를 안정시키며, 장기 투자를 가능하게 하는 '안전망'을 구축했다.

토요타 역시 오랫동안 거래 은행과 보험사가 보유한 우호 지분에 기대 주주총회에서의 반대표 부담 없이 장기 전략을 밀어붙일 수 있는 지배구조를 유지해 왔다.

하지만 미국과 영국을 중심으로 한 글로벌 투자자와 일본 금융청, 도쿄증권거래소가 지난 10여 년간 스튜어드십 코드와 지배구조 코드를 개정하고, 자기자본이익률(ROE)과 주가순자산비율(PBR) 개선을 압박하면서 상호출자는 자본 비효율과 지배구조 디스카운트의 상징으로 비판을 샀다.

토요타의 3조엔 지분 매각 계획은 일본식 케이레츠 모델을 지탱해 온 핵심 기둥 중 하나가 흔들리기 시작했다는 신호로 풀이된다.

영국 운용사 애셋밸류인베스터스는 일본 지배구조 개혁을 다룬 보고서에서 "히타치와 미쓰비시 전기, 후지쯔 등이 상호출자 지분을 줄이고 자사주 매입을 늘리며 시장의 재평가를 이끌었다"며 "토요타가 최근 상호출자 축소와 자기자본이익률 20% 달성을 약속한 것은 새로운 시대의 신호탄"이라고 전했다.

토요타의 이른바 '언와인드(unwind)'가 일본 기업문화의 해체와 재구성을 촉발하는 계기가 될 수 있다는 얘기다.

토요타 입장에서는 자본의 쓰임을 바꾸려는 의도가 뚜렷하다. 로이터는 익명의 소식통을 인용해 토요타가 상호 출자 해소를 통해 지배구조 개혁 의지를 보여주려 한다고 전했다.

자동차 산업이 전기차와 소프트웨어 정의 차량으로 구조 전환을 겪는 상황에 거래 관계 유지를 위한 지분을 계속 쥐고 있기보다 이를 전기차 플랫폼과 배터리, 소프트웨어, 자율주행 등 미래 성장에 재배분하거나 자사주 매입과 배당 확대를 통해 자본 효율성을 끌어올리는 방향으로 쓰겠다는 선택으로 읽힌다.

우호지분을 줄인다는 것은 방패를 내려놓는다는 뜻이기도 하다. 상호 출자가 줄어들면 행동주의 펀드와 해외 장기 투자자의 영향력이 상대적으로 커질 수밖에 없다.

토요타 그룹이 현재 진행 중인 토요타 인더스트리 완전 자회사 편입 시도가 행동주의 펀드 엘리엇의 거센 반발에 직면해 있는 것도 이 새로운 힘의 균형을 상징한다. 엘리엇은 별도의 레터에서 토요타 인더스트리 공개 매수 가격이 저평가됐고, 절차도 불투명하며, 상장사 소수주주의 이익을 침해한다고 주장한다.

토요타 그룹이 상호 출자는 줄이면서 중요한 계열사에 대한 지배력을 강화하려 한다는 점에서 개혁의 진정성을 둘러싼 논쟁을 피하기 어렵다는 의견도 나온다.

일본 자본시장 측면에서 토요타의 딜은 단기적으로 변동성의 뇌관으로 작용할 수 있지만 중장기적으로는 리레이팅의 촉매가 될 수 있다고 월가는 입을 모은다. 3조엔에 달하는 물량이 은행·보험사 계좌에서 쏟아져 나올 경우 블록딜과 공모 구조에 따라 시장 수급에 부담을 줄 가능성이 크다. 가격이 시장가 대비 할인된 수준에서 결정되면 해당 가격이 단기 기준점처럼 작용할 수도 있다.

반면 토요타가 자사주 매입으로 상당 부분을 흡수하고, 상호출자 축소와 연동해 더 공격적인 배당 정책이나 ROE 목표를 내놓을 경우 '관계 자본에서 주주가치 중심 자본으로의 전환'이라는 서사가 강화되며 멀티플 재평가의 요인으로 작용할 수 있다.

토요타가 실제로 3조엔 혹은 그에 준하는 규모의 지분 매각을 행동으로 옮기면 일본 증시 전체에 대한 신뢰를 높이는 한편 자본 유입 흐름에도 긍정적 영향을 줄 전망이다.

계획이 무산될 가능성도 배제할 수 없다. 로이터는 최종 규모와 시기가 금융기관들의 매각 의사에 따라 달라질 수 있고, 계획을 접을 수도 있다고 전했다.

일본 금융권 입장에서는 '국민주' 토요타 지분 매각이 당장 배당 수입에 흠집을 낼 수 있을 뿐 아니라 정치적으로도 민감한 사안이기 때문에 내부 저항이 발생할 수 있다는 의견이다.

다만, 금융청이 손해보험사들에 상호출자 축소를 공식 요구하고 있고, 글로벌 의결권 자문사들이 상호 출자 비중을 경영진 책임 이슈로 연결하는 흐름을 감안하면 전면 철회보다 규모와 속도 조정 가능성이 높다는 데 운용사들은 한 목소리를 낸다.

AI 도구로 리포트와 공시, 해외 기사, 학술 연구를 한꺼번에 돌려 보면 토요타의 3조엔 지분 매각은 세 가지 쟁점으로 수렴한다 .

지분 매각의 시기와 방법, 우호 지분이 얇아진 후 행동주의와 글로벌 자본의 압박에 대한 대응력, 그리고 상호 출자 해소 이후 실질적인 재무 지표 개선 여부다. 

토요타의 선택이 어디까지 실천으로 이어질지는 지켜볼 사안이지만 분명한 것은 상호 출자 시스템이 더 이상 성역이 아니라 본격적인 개혁 대상이라는 사실이다.

shhwang@newspim.com