28일 한국증권이 내놓은 CJ관련 리포트입니다.■ 저조한 2분기 실적 불구, 주가 하방경직성은 강할 듯CJ에 대해 투자의견 ‘중립’, 목표주가 106,000원을 유지한다. 전일 발표된 2분기 실적은 우리의 기대치 및 시장컨센서스를 크게 하회했다. 부진한 2분기 실적을 반영하여 2006년과 2007년 예상 매출액을 각각 1.5%, 1.8% 하향하고, 예상 순이익을 각각 7.3%, 4.7% 하향 조정한다. 예상 실적을 하향 조정했지만, 목표주가는 변경하지 않는다. 목표주가에 이미 영업 환경 악화 가능성이 반영되어 있기 때문이다. 지난달 우리는 Sum of the parts valuation으로 산출된 내재가치를 CJ푸드시스템 사건 등의 부정적 여파를 고려하여 10% 할인한 목표주가를 제시한 바 있다. 단기적으로 CJ의 영업실적이 획기적으로 개선될 가능성은 낮다. 부정적 뉴스가 있었던 현재의 영업실적이 단기 바닥이 되겠지만, 소재식품부문의 원가 개선이 어려운 상황에서 가공식품부문의 시장 경쟁 강도가 약화될 가능성도 크지 않기 때문이다. 하지만 우수한 자산가치를 고려해 볼 때, 주가 하방경직성 또한 강할 것으로 예상된다. 실현 가능 여부는 중장기적인 관점에서 짚어봐야 하나, 삼성생명 상장 및 부동산 매각에 대한 기대는 여전히 높다. 우리는 삼성생명 상장시 평가차액은 7천5백억원, 영등포와 김포공장 매각 시 매각차익은 4천억원 정도가 될 것으로 예상하고 있다. ■ 2분기 매출액 전년동기대비 6.1% 증가, 영업이익 13.2% 감소 2분기 매출액은 전년동기대비 6.1% 증가했다. 소재식품은 설탕가격이 인상되었음에도 불구하고, 밀가루와 유지 가격이 하락하면서 1.7% 증가에 그쳤다. 반면 가공식품은 편의식품의 고성장 및 냉동식품의 모닝웰 합병 효과로 16.1% 증가했다. 매출총이익률은 가공식품부문의 프리미엄제품 비중 상승 및 생명공학부문의 적자품목 정리로 인한 수익성 개선 효과로 전년동기대비 0.2%포인트 상승했다. 그러나 판촉비와 인건비가 크게 증가하여 영업이익률은 전년동기 7.7%에서 6.3%로 1.4%포인트 하락, 영업이익은 13.2% 감소했다. 경상이익은 44.0% 증가에 그쳤다. 삼성생명 교환사채 행사 관련 처분이익 956억원이 발생했지만, 기업투자를 위한 자금 소요 증가(2분기말 차입금 11,663억원)로 이자비용(147억원)이 늘어났고, 기부금(110억원)등 일회성 비용이 발생했기 때문이다. 지분법평가는 영화 흥행 성공으로 CJ엔터테인먼트의 이익 기여는 늘어났지만, CJ푸드시스템의 실적 악화로 전년동기 97억원 손실에서 금번 분기에도 100억원 손실을 기록했다. ■ 현재의 영업 상황 당분간 계속될 전망 당분간은 현재의 영업 상황이 계속될 전망이다. 소재식품부문은 원당가격 상승 및 밀가루와 유지류의 제품가격 인하 영향으로 마진 개선이 어려운 상황이다. 가공식품부문은 프리미엄제품의 판매가 늘어나면서 매출액 및 매출총이익 개선 추세가 이어질 것으로 보인다. 그러나 영업실적 개선은 증가하고 있는 마케팅비를 얼마나 줄일 수 있느냐에 달려 있다. 지분법평가는 상반기에 해외사료지주회사 설립과 CJ푸드시스템과 관련된 일회성 비용이 많았기 때문에 개선될 가능성이 크다. [한국증권 이경주 애널리스트][뉴스핌 Newspim]newspim2006@newspim.com