[시드니=뉴스핌] 권지언 특파원 = 인공지능(AI) 버블 논란의 중심에 선 엔비디아가 각종 의혹을 정면 반박하며, 부채를 숨기거나 수익을 부풀리는 사기를 저지른 "엔론과는 다르다"고 강조했다. 하지만 월가에서는 엔비디아가 "엔론은 아니지만, 엔론 못지않은 연쇄 붕괴 리스크를 안고 있다"는 경고가 제기되고 있다.

미국 IT매체 '더 버지(The Verge)'는 정작 진짜 문제는 '사기냐 아니냐'가 아니라 "너무나 합법적인 구조가 만들어내는 버블 리스크"에 있다고 지적했다.

엔비디아가 회계부정을 저지르고 있다는 증거는 없지만, 네오클라우드(Neocloud)라 불리는 위성 회사들의 비즈니스 구조를 따라가면, AI 버블이 꺼질 때 엔론 못지않은 연쇄 충격이 발생할 수 있다는 경고다.

◆ 엔비디아 "우린 엔론이 아니다"...각종 의혹 반박

24일(현지시간) 투자전문매체 배런스(Barron's)는 엔비디아가 내부 메모를 통해 자사를 둘러싼 각종 의혹들을 정면 반박했다고 단독 보도했다.

엔비디아 투자자관계(IR)팀은 지난 주말 월가 애널리스트들에게 7쪽 분량의 비공개 메모를 보내, 회의적인 투자자들이 제기한 10여 가지 주장에 직접적으로 반박했다.

배런스는 소셜미디어에 처음 유출된 해당 메모를 입수해 검토했고, 여러 월가 소식통을 통해 진위를 확인했다고 전했다.

엔비디아의 이번 메모는 먼저 '빅쇼트' 투자자 마이클 버리가 지난주 소셜미디어에 올린 게시글을 언급하는 것으로 시작했다. 버리는 최근 엔비디아의 주식 기반 보상으로 인한 희석(dilution) 문제와 자사주 매입을 공개 비판했다.

엔비디아는 메모에서 "엔비디아는 2018년 이후 910억 달러 규모의 자사주를 매입했으며, 1,125억 달러가 아니다. 버리 씨는 RSU(제한부 주식단위) 관련 세금을 잘못 포함한 것으로 보인다"며 "직원에게 부여된 주식 보상은 자사주 매입 프로그램의 성과와 혼동해서는 안 된다"고 주장했다. 이어 "주가 상승으로 직원들이 이익을 얻었다고 해서, 최초 보상 시점의 주식 부여량이 과도했다는 의미는 아니다"라고 설명했다.

버리는 배런스의 논평 요청에 "엔비디아의 반박에 동의하지 않으며 자신의 분석을 유지한다"고 밝혔다. 그는 앞으로 엔비디아의 주식 기반 보상 문제에 대해 더 자세한 보고서를 낼 예정이라고 덧붙였다.

엔비디아는 배런스의 논평 요청에 즉각 응답하지 않았다.

엔비디아는 또 "현재 상황이 벤더 파이낸싱(판매자 금융)과 특수목적법인(SPV)을 활용했던 과거의 회계 사기(엔론, 월드컴, 루센트)에 유사하다"는 주장에도 "엔비디아는 기본 사업이 건전하고, 보고는 완전하며 투명하고, 우리는 기업 윤리와 명성에 신경을 쓴다. 엔론과 달리, 엔비디아는 부채를 숨기거나 매출을 부풀리기 위해 특수목적법인을 사용하지 않는다"고 답했다.

엔비디아는 고객사들이 엔비디아 하드웨어의 경제적 가치를 제대로 회계 처리하지 않고 있다는 비판에도 대응했다.

일부 기업들은 GPU(그래픽처리장치)에 대해 6년 감가상각을 적용하는데, 이에 대해 버리는 GPU의 실제 사용 기간이 6년보다 훨씬 짧다고 주장했다. 이로 인해 고객사들이 감가상각 비용을 너무 길게 분산해 실제 수익을 과대평가하고 있다고 비판한 것이다.

하지만 엔비디아는 메모에서 "고객사들은 실제 사용 기간과 활용 패턴에 기반해 GPU를 4~6년 동안 감가상각하고 있다"고 반박했다. 그러면서 "2020년에 출시된 A100과 같은 구형 GPU도 여전히 높은 활용도와 견조한 기여 이익을 유지하며, 일부 논평자들이 주장하는 2~3년보다 훨씬 긴 기간 동안 실질적 경제 가치를 보유하고 있다"고 밝혔다.

◆ "엔론이 아닌 엔비디아"가 더 위험한 이유

IT매체 더 버지는 엔비디아의 내부 메모 내용을 소개하면서 엔비디아가 안고 있는 리스크가 어쩌면 엔론보다 더 클 수 있다고 경고했다.

매체는 "젠슨 황 없이는 어떤 네오클라우드도 존재할 수 없다"는 말은 과장이 아니라면서, 네오클라우드 기업들의 비즈니스 모델 핵심이 사실상 엔비디아 GPU와 인프라 조달·운영에 있기 때문이라고 설명했다.

문제는 이들 회사가 독립적으로 강한 수익창출력을 갖추지 못한 채, 성장을 위해 부채를 계속 떠안아야 하는 구조라는 점이다. 이들을 비유적으로 '엔비디아의 SPV'로 본다면, 개별 기업의 장기 생존 가능성보다 더 중요한 것은 "엔비디아의 매출을 얼마나 키워주느냐"가 된다.

엔론의 SPV는 고의적으로 빚을 숨기고 손실을 가린 채, 투자자에게 전혀 보이지 않도록 설계됐다. 그래서 그 구조 자체가 사기였고 불법이었다.

반면 엔비디아가 지분을 넣은 네오클라우드, 코어위브 등과의 거래는 공시와 인터뷰, 기사에서 비교적 투명하게 드러난다. 정부 지원을 노린 오픈AI의 대규모 데이터센터 확장 계획에 엔비디아 칩 수요가 대거 얹혀 있는 것도 숨겨진 이야기가 아니라, 업계가 이미 알고 있는 '공개된 비밀'에 가깝다.

그래서 "좋은 행동도, 건전한 행동도 아니지만, 불법은 아니다"라는 평가가 나온다.

진짜 문제는 "만약 AI 버블이 꺼질 경우"다. 지금은 엔비디아가 투자하고 밀어올린 회사들이 엔비디아의 성장을 가속하는 역할을 하지만, 사이클이 꺾이면 같은 구조가 손실을 가속하는 통로로 바뀐다.

엔비디아는 먼저 네오클라우드·AI 스타트업에 대한 장부상 투자 가치를 대규모로 감액해야 할 수 있다.

동시에, 그 회사들이 무너지면 부채 보유자들이 돈을 회수하기 위해 담보로 잡힌 엔비디아 GPU와 서버를 시장에 쏟아낼 것이고, 엔비디아는 자신이 한때 떠받치던 회사들의 '중고 칩 재고'와 가격 경쟁을 해야 하는 기이한 상황에 직면할 수 있다는 지적이다.

더 버지는 무엇보다도 이 모든 과정이 엔론 때와 달리 "처음부터 끝까지 공개된 자료만 봐도 충분히 추적 가능한 상태였다는 점"에서 "어리석지만, 아주 현대적인 버블의 얼굴"이라 경고했다.

◆ 마이클 버리, 뉴스레터로 엔비디아 작심 비판 지속 예고

영화 '빅쇼트'의 실제 주인공으로 2008년 금융위기 전 미국 주택시장 붕괴를 예견한 마이클 버리는 헤지펀드 등록을 취소한 뒤 새로 출범시킨 유료 뉴스레터를 통해 AI 거품 경고를 이어갈 것임을 예고했다. 특히 비판의 화살은 엔비디아를 정조준하고 있다.

최근 버리는 엔비디아와 팔란티어를 포함한 기술 대기업에 대한 비판을 강화했으며, 클라우드 인프라 붐을 의문시하고 대규모 하드웨어 투자로 얻은 이익을 과도하게 부풀리는 공격적 회계를 사용했다며 주요 공급자를 비판해 왔다.

이날 로이터통신 등에 따르면 버리는 금융 시장을 다루는 유료 서브스택(Substack) 뉴스레터를 시작하며 엔비디아를 다시 한번 겨냥했다.

버리는 '버블의 주요 징후: 공급 측의 탐욕'이란 제목의 글에서 최근의 AI 열풍이 1990년대 닷컴시대와 어떻게 닮아 있는지 자세히 설명했다.

그는 "오늘날 AI 붐의 다섯 공공 기사(마이크로소프트, 구글, 메타, 아마존, 오라클)는 여러 신생 스타트업과 함께 향후 3년간 AI 인프라에 약 3조 달러를 투자할 것을 약속하고 있고, 투자자들은 이를 매우 선호한다"고 썼다.

이어 그는 "그리고 이번에도 모두를 위한 곡괭이와 삽을 제공하며 거대한 비전을 제시하는 '시스코'가 그 중심에 있다"며 "그 이름은 바로 엔비디아"라고 덧붙였다.

닷컴 버블이 정점이던 2000년 시스코는 인터넷 네트워크 장비 시장의 절대 강자로, 한때 세계 시가총액 1위에 오를 만큼 엄청난 평가를 받았다. 하지만 버블이 터진 뒤 시스코 주가는 1~2년 만에 고점 대비 80~90% 가까이 폭락했다.

버리는 1990년대에도 모두가 필요로 하게 될 "무한한 데이터 전송"이란 명분으로 AT&T나 MCI 같은 통신회사들이 수백억 달러씩 들여 해저케이블, 광섬유, 라우터 등을 깔았는데, 결국은 인프라의 5%도 사용되지 않았다고 지적했다.

그러면서 "모든 산업이 필요로 할 무한한 AI 컴퓨팅"이란 명분으로 데이터센터나 GPU, 전력 인프라를 경쟁적으로 설립하려는 모습은 90년대와 닮은 꼴이며, 이번 역시 결국은 수요가 공급을 따라가지 못해 버블이 터질 것이라고 경고했다.

버리의 뉴스레터는 현재 2만 1,000명 이상의 구독자를 보유하고 있으며, 구독료는 월 39달러다. 그는 대체로 매주 1건 이상의 글을 올릴 계획임을 시사했다.

kwonjiun@newspim.com