9월 이후 하반기 환율은 지난 상반기 흐름과는 달리 제한적인 등락 양상을 띨 것으로 보인다. 상반기 중 전반적인 하락기조 속에 지낸 환율은 미국 달러화의 방향과 경제회복의 속도, 수급상황의 변화에 따라 기복을 겪을 것으로 예상된다. 상반기 하락 기조 속에 외환당국의 저항이 거셌음을 감안하면 환율의 하방경직성은 일정부분 유지될 가능성이 크다. 이에 따라 일정기간 상승 쪽으로 노선을 정할 여지도 있다. 무엇보다 미국 경제회복의 속도와 이에 따른 달러화의 향배가 가장 큰 관심사다. 하반기를 앞두고 전세계적인 달러 약세 기조에서 탈피할 기미를 보인 흐름이 얼마만큼 지속성을 가지느냐가 관건이다. 아직까지는 달러화 강약에 대한 기조가 시장 컨센서스(Market consensus)로 명확히 형성된 것은 아니다. 수급상으로는 공급 우위의 기조가 지속되다가 오는 4/4분기중 업체의 결제수요 등으로 수요가 앞선 전통적인 흐름의 재현에 무게중심이 있다. 또 5월말부터 시작된 외국인의 주식순매수 규모가 6~7조원대(70억달러 상당)에 육박하면서 공급 요인 강화를 뒷받침하고 있다. 여기에 론스타의 외환은행 인수로 대규모의 외국인 직접투자(FDI) 자금이 9월말부터 유입되기 시작할 것으로 예상돼 달러 공급이 시장 판도에 결정적인 영향을 줄 것으로 관측된다. 그러나 경기 회복의 가속에 의한 원화절상 가능성은 그리 크지 않을 것으로 내다보인다. 2/4분기 경기바닥이 공식화하기엔 여전히 실물경제의 회복이 더딘 상태다. 따라서 경제회복에 따른 원화절상 효과는 내년 이후로 넘어갈 가능성이 크다. 실제로 일반의 생각과는 달리 한국은행은 2/4분기 경기바닥을 공식화하지 않은 상태이다. 더 이상 떨어지지 않을 것으로 기대하고 있으나 신용카드로 인한 가계부실과 부동산 투자 등으로 소비가 여전히 살아나지 않을 것을 경계하고 있다. 내부적인 시각을 보면 정부나 한은 모두 4/4분기 중 경기 회복 여부에 대해서도 아직 기대 수준 이상의 사실적 근거를 찾지 못하고 있다.아울러 경제전문가들은 오히려 한국경기가 L자형 내지 U자형 곡선을 그리면서 완만히 상승할 것으로 기대하면서도 실제로는 올해 성장률이 3%에 밑돌 가능성, 그리고 경기회복 시점을 내년으로 유보하려는 시각도 서서히 생겨나고 있다. 향후 3~6개월의 경기를 예측하는 경기선행지수의 경우 지난 7월중 건축허가면적, 종합주가지수의 상승 등에 따라 2개월 연속 상승했으나 상승률이 크게 둔화됐다. 아울러 두 구성지표를 제외하면 감소폭이 커지거나 증가율이 크게 둔화된 모습이다. 또 건축허가면적의 경우 정부의 부동산대책의 효과가 반영되면서 8월 이후에는 오히려 경기선행지수에 부정적인(-) 영향을 줄 것으로 예측되고 있어 지표로 본 경기는 바닥 언저리 부근에서 진폭이 예상되고 있다.◆ 달러/원 환율 1,150원 하방경직성하반기 환율은 일단 박스권을 형성하다가 향후 고점 찾기와 일시적인 반락의 과정을 거치는 그림이 예상된다. 올 들어 시장 전반을 지배한 환율 하락 기조가 장기적 관점에서 아직 유효하다. 상승 기조로의 전환을 얘기하기엔 이른감이 있다. 그러나 하락은 일정 수준에서 제한될 것으로 예상된다. 하반기 중에 공격적인 하락세가 나타나리라 확언하기는 힘들다. 외환당국의 강력한 시장개입 때문이다. 번번히 추가 하락 시도에 제동을 건 재경부와 한국은행 등 외환당국은 지난 1월 29일 기록한 상반기 저점인 1,168.0원, 하반기 들어 현재까지 저점인 지난 8월 22일의 1,166.0원, 지난해 7월 22일 기록한 1,164.0원 등 감안하면 1,165.0원 아래로 밀리는 것을 방관만 하지는 않을 것으로 보인다.다만, 9월 추석 자금수요로 인한 보유 달러 처분과 FDI 자금의 유입이 가속화돼 1,165원선이 붕괴된다면 다음 지지선은 1,150.0~1,155.0원 정도로 예상된다. 일부 경제연구소 등에서 북핵 문제가 외교적으로 완전 타결 될 경우 등을 전제로 1,100원 부근까지 하락할 것으로 내다보는 시각도 있다.그러나 베이징 6자 회담이 전개되는 현시점에서 북핵문제가 완만하게 완만히 타협할 것이라는 대세로 다가오지만 이는 시장에 선반영된 부분이 있다는 점을 고려하는 게 타당할 것이다. 실제로 씨티그룹의 경우 달러 상승세를 줄곧 전망하다가 북핵 관련 긴장도가 완화되고 수출이 증가하자 국제투자은행(Investment Bank)으로는 거의 마지막으로 중장기 환율 하락 진영으로 합류, 하반기 환율 하락쪽이 시장의 단일시각으로 굳어졌다.물론 예상하기 싫은, 그리고 한반도 생존권이나 평화주의 차원에서 있어서는 안 될 전제지만, 자칫 북핵문제가 불협화음을 겪고 달러/엔 환율이 125엔대로 상승한다면 얘기는 정반대로 흐를 수는 있다. 그런 가정이라면 위로는 1,230~1,240원 부근까지 오를 여력이 있기도 하다. 그렇지만 이 레벨(level)에서는 대기매물 등으로 강력한 저항선을 형성해 있다. ◆ 글로벌 달러화 향방 주목, 약세와 강세 사이유로화나 엔화, 스위스 프랑 등 달러화의 향후 움직임을 놓고 시장 견해는 여전히 분분하다. 상반기 막판에 보였던 달러화 강세 전환 낌새가 탄력을 받을 지, 그렇지 않으면 재차 하락할 지 여전히 불투명하다. 물론 8월말 현재는 달러화가 주요 통화에 대해 전반적인 강세흐름을 이어가고 있으나 이 역시 오래가지 않을 것이란 전망이 부각되고 있는 상황이다. 이처럼 달러화 향방에 대한 불투명한 전망은 씨티그굽과 골드만삭스의 향후 달러화 가치 전망에서도 완전히 상반된 시각을 보이고 있다. 씨티그룹은 미국의 달러화는 예상보다 큰 폭의 가치 상승을 보일 것으로 전망하면서 미국 경제회복 속도가 일본과 유럽보다 훨씬 빠르다는 이유를 들고 있다.그러나 골드만 삭스는 최근 미국 경기지표가 긍정적이면서 견조한 흐름을 보이고 있지만 여전히 국제투자자금의 미국 내 유입이 없다는 점과 부동산 버블의 붕괴 우려, 경상수지․재정수지 등 쌍둥이 적자에 대한 우려감 등으로 달러화 약세를 점치고 있다. 최근 미국의 연방준비제도이사회(FRB)의 금리인하에 따른 추가 인하 가능성이 낮다는 전제로 형성되는 달러강세 시각은 하반기 미국의 경제회복과 밀접한 관련이 있다. 미국의 이라크 공격이 끝난 이후 예상보다 경제회복의 기미가 빨리 드러나지 않고 있다. 그렇지만 하반기 중 미국경제가 크게 악화될 가능성은 낮아 보인다.이처럼 미국의 경기회복에 대한 긍정적인 기대감이 커져 가는 가운데 달러화 약세가 어느 정도 바닥을 쳤다는 인식이 강하다. 달러/엔은 많이 내린다 해도 115엔을 바닥을 보고 유로/달러는 일단 천장을 쳤다는 게 시장의 반응이다. 따라서 앞으로 미국 경제 회복 속도와 강도에 따라 달러화 가치는 방향을 설정해 갈 전망이다. 그럼에도 내년 대선을 앞두고 있는, 아버지 부시의 전철을 밟지 않으려는, 부시 대통령으로서는 경기부양이 절대 절명의 과제로 부각되고 있다. 이에 따라 경제의 회복 속도를 가속화하기 위해 ‘암묵적’으로 달러화 약세를 고집할 가능성도 높다. 이같은 미국 정부의 ‘정치적’ 속내를 고려한다면 달러화 강세도 제한적일 수밖에 없는 여건이다.이런 가운데 각국의 환율을 둘러싼 갈등은 하반기 중에 좀더 표면화될 소지가 있다. 이같은 양상 속에서 달러/엔은 힘의 시소에 따라 많이 밀리면 115~116엔, 위로 솟구친다면 125엔 정도까지는 가능해 보인다. 달러/엔의 경우는 경기회복 조짐이 일면서 10여년 만에 장기불황에서 탈출할 것이라는 기대감으로 일본 닛케이지수가 10,000포인트를 회복했고 해외투자자금의 유입이 가속하면서 달러/엔이 115엔을 향해 내닫고 있다. 이는 역으로 일본 당국의 개입 경계감을 그만큼 키웠다고 할 수 있다는 점에서 향후 달러/엔 하락에 제약조건(Constraint condition)으로 작용할 것이다.◆ 당국의 개입 경계감 여전할 듯상반기 환율 움직임을 살펴보면 외환 환율정책의 최종 책임자인 재정경제부의 경제 회복을 위한 정책 기조를 파악할 수 있다.소비 감소나 투자 부진 등 내수 위축에 따른 경기 침체나 성장률 하락 등이 당분간 불가피함을 감안, 수출의 견인력에 정책관심을 두고 있다. 수출경쟁력 유지나 수출기업들의 경영안정, 증시 안정화 등을 위해서 일정 수준 이하로 환율이 급락하는 것은 제약한다는 것이 소위 속도조절개입(Smoothing operation)의 내용이자 당국의 의지이다.외국인 주식순매수자금이나 일부 달러공급이 앞선 상황에서 당국의 딜레마(dilemma)가 커질 여지가 있다. 외국환평형기금채권(외평채) 등을 동원한 환율 방어수단도 분명히 있음을 과시한 당국의 태도는 하반기에도 변함이 없을 것으로 관측된다. 이와 함께 외부적으로 일본 외환당국의 개입 경계감도 심리적으로 영향을 미칠 전망이다. 양국 모두 자국 통화의 강세를 그다지 달가워하는 처지가 아니다. 그러나 채권시장의 수급상황이나 금융여건을 고려하면 외평채 한도를 무한정 늘릴 수도 없다는 점을 감안해야 한다. 정부는 채권시장 안정을 위해 장기물인 국고채 10년물의 발행 비중을 30% 수준으로 늘릴 예정이다. 또 9월중 추석 요인, 외국인 주식순매수 지속 상황에서 통화안정증권(MSB) 잔액이 100조원을 육박하고 있다. 따라서 현재의 금융여건상 외평채를 더 늘린다면 외환과 금융 당국간 논란도 불가피해 보이기 때문이다.◆ 수급 상황의 변화일단 3/4분기 시장 수급은 공급 우위 기조가 유지될 것으로 보인다. 경상수지가 지난 5월 흑자로 돌아섰고 사스(SARS) 여파도 가셔 수출이 크게 악화될 계기는 당장 찾아볼 수 없다. 큰 악재가 없는 한 외국인의 주식 순매수 기조 또한 크게 흔들리지 않을 전망이다. 다만 하반기 중 경상수지 흑자폭은 크지 않을 전망이며 9월 이후 정유사 등을 중심으로 한 달러수요가 차츰 강화되는 전통적 형태가 재현될 여지가 크다. 수급면에서 수요가 확실하게 우위를 보이면 환율의 상승도 강화된다. 일부에서는 하반기 수출이 늘어난다고 하더라도 수출기업들의 매도헤지(Hedge)는 어느 정도 마무리됐다고 말하고 있다. 물론 150억달러라는 사상 최대 수준까지 불어난 거주자 외화예금은 언제든 출회될 수 있는 대기매물로 역할하며 환율의 상승을 제한할 것으로 보인다. 고점 매물 처리물량도 꽤나 쌓여 있다는 지적도 있다. ◆ 기타 변수 및 변동성 상반기에 비해 하반기의 돌발변수 발생 가능성은 크게 줄어들었다. 미국의 이라크 공습과 맞물려 큰 영향력을 과시한 북핵문제는 외교적 해결점 찾기가 한창이다. 불안한 기운이 완벽하게 가신 것은 아니나 시장을 뒤흔들만한 그런 기제는 아니다. 그런 가운데 수면 아래로 가라앉은 SK글로벌 문제나 카드채 문제 그리고 대립화 양상을 걷는 노사문제 등으로 인해 일부 경제주체들이 불안감을 내성화하고 있다. 이에 따라 환율 상승 문제는 일시적이라도 언제든지 촉발될 수 있다.다시 말하면 외부 충격 등 돌발 변수가 예고 없이 다가온다는 점을 감안해 상시적 위험관리(Risk management) 체제를 가동할 필요가 있다는 것이다. 경제 내외부의 어떤 돌출변수가 튀어나올지 알 수 없으나 일단 한숨을 돌리면서 경제 내부의 메카니즘(Mechanism)에 좀 더 주목할 것으로 보인다. 하반기 환율의 변동성은 상반기에 비해 줄어들 것으로 예상된다. 하반기 진입을 앞두고 좁은 박스권에 갇힌 환율은 위아래 모두 제약요인이 상존, 큰 폭의 변동을 위해서는 커다란 모멘텀(momentum)이 요구되고 있다.위의 요인들을 종합적으로 고려하면, 중국이 급작스럽게 위안화 평가절상을 단행해 달러/엔 환율이 115엔 밑으로 내려가지 않는다는 가정 하에 달러/원 환율은 연말까지 1,150~1,180원의 범위 내에서 주로 움직일 것으로 보인다.[연말 달러/원 주요 변수] ◆ 하락 요인▷ 5월 이후로 지속되고 있는 외국인 주식순매수 자금 유입▷ 업체들의 공급물량 확대 지속▷ 세계경기 회복에 대한 기대로 직간접 투자자금 유입 확대▷ 일본, 경기회복 기대로 달러/엔 환율 하락 지속▷ 위안화 평가절상 가능성◆ 상승 요인▷ 금융당국의 시장개입 강화▷ 아시아 국가들의 환율 공조 방어▷ 북핵 문제, SK글로벌, 카드사 문제 등 잠재된 요인 돌출 가능성▷ 헤지펀드 투자 등 핫머니 유출 가능성(?)[뉴스핌 Newspim] 이준수&이기석 기자, 한중식 위원 reuhan@newspim.com

[그림] 달러/원 동향 및 엔/원 상관관계